創投與投資

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給初次創業者的六條經驗。一、僱傭比自己更博學、更有經驗的人，讓他們填補你的認知空白，別執著於當公司最聰明的人。二、既要抓大也要抓小：只盯細節會忽視大局，高高在上又缺乏執行力，兩者必須兼顧。三、客觀評價企業的方方面面：「完成很多事」不等於「完成關鍵事項」，決策前先問有沒有必要、是否指向最終目標。四、每個決策都考慮機會成本，包括不做或晚做的成本。五、先驗證再投資：別閉門造車幾個月才發現脫離客戶需求，先收集資料、小步測試迭代。六、驗證有效後再加碼：按帕累托原理，深耕貢獻80%營收的一兩項業務，別廣而不精。

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吳軍續講John Doerr。創業投資最好的階段是「潛行期」——行業與公司還在早期、多數人還沒意識到；此時投資風險高、必有人反對，但當所有人都說好時，最佳投資點往往已過。因此VC靠的是洞察力與風險承擔，而不是投資審議委員會的民主決策——大家都看得懂時，別的基金早在前一輪就投了。Doerr復盤一家發展很好的被投企業時，唯一的擔心竟是「毛利率太高」：SGI就是這麼死掉的——70%的毛利率讓它放棄所有利潤率低但該做的事，泡沫一破便失去過苦日子的能力。Doerr時代KPCB每期基金控制在8-10億美元，投資不到300家公司、近100家上市，每期回報40-50倍，秘訣之一是讓被投公司互相幫助、彼此收購，形成廣義的校友網絡。

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雷軍談創業融資：人品有多差，融資就有多難。第一筆錢應該是「湊份子」——美國的天使投資往往就是20個人一人一兩萬美金湊起來的；問題不在周圍有沒有有錢人，而在人家憑什麼相信你。所以融資不是孤立的事，而是你在過去工作生活中累積的信用：連父母、兄弟、死黨都說服不了，憑什麼說服雷軍？他旗幟鮮明只投熟人，頂多延伸到「熟人的熟人」。他以投資YY李學凌為例：對方當記者時常寫文章罵他，但不收車馬費、有原則、有夢想、是技術發燒友，十年交往奠定信任，2005年他直接投415萬人民幣、再借415萬。結論：認真做人是建立信用的第一步，找錢要從身邊開始。

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張磊闡述高瓴的四項要素。一、信守投資哲學，構築偉大格局觀：高瓴三條哲學——「以正治國，以奇用兵」（道德自律與人格獨立）、「弱水三千，但取一瓢」（克制，在熟悉領域做精做深）、「桃李不言，下自成蹊」（把事做對，同路人自然來）；堅持哲學不是僵化，高瓴的本質是「投資於變化」。二、保持平常心，投資回歸常識：回報應來自企業盈利與成長，不追概念、不做短期博弈；引用Bogle「追求風險成本調整後的長期回報」與巴菲特「不願持有十年，連十分鐘也不要持有」，最好的投資是不需要退出的投資。三、堅守企業家精神：把基金持有人利益放在首位，有同理心，促進實體經濟正向循環。四、注重人才培養：人才是永遠不需要退出的投資，建立彼此信任、互相激發的團隊。

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轉述老喻的文章：致富不取決於你判斷對了多少次，而取決於對的時候敢不敢下注、錯的時候能不能止損——財富取決於單次幅度，不取決於頻率。Druckenmiller說從索羅斯身上學到最重要的不是對錯，而是正確時賺了多少、錯誤時賠了多少；巴菲特說天上掉餡餅時要用水桶接、不要用頂針，並假設一生只有一張打20個洞的投資決策卡；芒格說去掉最成功的10筆投資，他們就是個笑話。背後是冪律法則：彼得·蒂爾在《從0到1》說投資只找最好的，第一名的收益超過其餘總和；a16z在Instagram賺312倍仍難覆蓋15億美元的基金；張磊把耶魯的3000萬美金重注騰訊、堅持投京東3億美元。文末坦白：如何辨識該重注的時刻？「我不知道，甚至覺得也沒有人知道」——真理很簡單，但沒有操作指南。

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段永平的投資哲學：「投資不在乎失掉一個機會，而是千萬不要抓錯一個機會」；賣股票唯一不該用的理由是「我已經賺錢了」，買股票也不該因為「它曾經到過什麼價位」，判斷標準只有一個：是否有價值。2001年網易因會計問題被納斯達克停牌、股價從15.5美元跌到0.64美元之際，段永平發現其市值2000萬美元、卻有6000萬現金、負債僅1400萬，簡訊增值業務高速成長，還準備進軍他最懂的遊戲市場；請律師確認訴訟風險可控後，2002年4月他把幾乎所有可動用的200萬美元買進152萬股。兩年賺幾十倍仍不為所動，最終持有五年多、獲利超過100倍。

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籌資時的首要任務不只是談業務，還要談你自己。三個原因。一、你才是真正的競爭優勢：Stanford對數百名投資者的調查顯示，創始人與團隊的經驗和熱情是投資決策的最重要因素；詳細介紹自己能展示核心競爭力與價值觀，讓投資者準確評估公司文化。二、親密關係促進信任：Baylor大學對600名高管的研究發現，信任取決於領導者的專業能力、解決衝突的能力與誠信；要願意分享背景、創業靈感、克服障礙的動力、經驗與使命；哈佛的全球調查中，所有機構投資者都重視ESG與企業宗旨的傳達。三、投資人想知道你扛不扛得住壓力：緊張與膽怯會被解讀為無力應對經營中的艱難決定，所以演講開頭先自信地談談自己。

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田軒2012年發表於Review of Finance的實證研究：美國1980-2005年三萬多家初創公司中，70%獲得兩家以上風投，88%風投支持的上市公司來自辛迪加（聯合投資）。文章以滴滴為案例：F輪45億美元的辛迪加包含蘋果、中國人壽、螞蟻、騰訊、招行、軟銀，各方資源讓滴滴從打車軟體變成「智慧出行」龍頭（原文並括註其後市值大幅縮水，為時點描述）。辛迪加的產品市場價值在於不同機構的專業、人脈、資訊互補，且更敢投高風險的創新公司；金融市場價值在於多家風投同時投資本身就是向資本市場發出的有利訊號，影響IPO抑價與估值。但作者也提出另一種可能：掌握一手資訊、特別看好前景的機構，可能刻意排除他人以獨享收益，此時單獨投資的退出表現反而更好。

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曼聯傳奇教練Ferguson與紅杉資本主席Michael Moritz合著《領導》書摘。Moritz說紅杉從其他領域領導者身上學到的經驗分兩類：第一類用於自身內部——招聘、團隊建設、定標準、激勵、避免自滿、淘汰表現不佳者；第二類面向被投公司——紅杉只是30多歲天才創辦人身邊的小股東，這些人絕頂聰明、內驅力強、有時喜怒無常，只能靠勸導、激勵、合理建議和好脾氣去幫忙，效果不會立竿見影。Ferguson拒絕用對手定義曼聯：球隊命運是在老特拉福德內部塑造的，金錢買不到成功。矽谷同理：沒有公司靠不斷回應對手而偉大；佩奇與布林對既有搜尋引擎不滿才做Google；成功者的訣竅是專注自己可控的事，並盡量遠離巨獸的雷達——網威、網景等公司都領教過引起巔峰微軟注意的代價，Google的低調讓微軟發現時已來不及反應。

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文章先引Peterson「遇到的機會最後都是眼前利益與長遠利益的二選一，而我的選擇都是長遠利益」與Jorgenson「真正聰明的人，從不走捷徑」，再引孫陶然《創業36條軍規》：開公司要賺錢、創業要全力以赴，但不代表可以不擇手段——36條軍規歸根結底只有一條：走正道；如果成功有捷徑，長期來看走正道就是唯一的捷徑。走正道是為了更好地生存：歪門邪道耗精力、惹是非，甚至有牢獄之災；走正道雖可能少掙眼前的錢，卻能躲過風險，還會累積信譽——信譽好的企業上市審批更快、發行新股能獲更高定價。遇到對手造謠「碰瓷」怎麼辦？孫陶然三招：在市場上採取行動而不打口水仗；說話時高舉用戶利益的大旗；越危急越堅持桌面上出牌。（Robin在文中括註：金融行業的底線是資金安全，即風險管理、控制與法遵。）

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經緯創投熊飛的反思。2017-2018年海歸copy to China創業潮，不少投資人聽完「海外對標幾百億美元」的故事就稀里糊塗上車；但另一類創始人不會講大故事，而是特別了解用戶、站在一線解決問題、對要做的事醞釀推演兩三年、態度all in，還拉了一幫評價很高的朋友同事一起做。熊飛認為應該動態看人：公司幾十人時經營難度假設是10，幾百人時是10再乘10的平方，管理難度呈幾何級數上升，人和人的差距此時才快速拉開；關鍵是創始人的開放性與學習能力——夠open的人才能從難度10成長到1000。Robin在末段補充：規模越大，管理難度指數級上升，從人與人的互動變成部門與部門的互動；台灣俗話「狀元仔好生，生意仔歹生」——會讀書考試不等於會經營，後者往往才是創業成功的關鍵。

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Andrew Chen電子報談數據驅動的黑暗面。數據衡量的是昨天、不是明天，還容易帶來分析癱瘓——直覺幾秒就有答案，A/B測試卻要跑幾週。「多數人的暴政」讓產品淪為平均值的妥協，噪音與假訊號充斥，相關不等於因果，歷史數據更難預測從未發生過的未來。新創要對抗FAANG這類巨頭，靠的恰恰是直覺、速度與大膽的動作，而不是照搬對方那套數據流程。理想狀態是data-informed，既不是盲目的data-driven，更不是data-ignorant。

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蔡鈺拆解合肥的資本招商打法。京東方落戶時合肥托底175億，面對夏普攪局乾脆兩個都接、逼退夏普；同時押注液晶與電漿，對沖技術路線風險。之後接續出手長鑫、兆易創新，又以70億投蔚來——成立蔚來中國合資公司，附上4200億營收對賭、60個月IPO與明確的退出機制。背後是一套產業主線思維：抄底「落魄秀才」式的優質資產，招商團隊像投資經理一樣做盡調。Robin在開頭借題發揮：台灣的高雄、台中、桃園都可以借鏡，城市發展要先回答「我是誰、我在哪、我要去哪、我怎麼去」四個問題。

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財經文章談AI時代的「一人獨角獸」。李志飛兩天用AI寫出4萬行代碼；Sam Altman造出「一個人加一萬張GPU」的說法；Pokee AI只有六個人就拿下1200萬美元種子輪（朱哲清）；Sequoia觀察到層級式組織正讓位給動態協同；「超級個體」與AI個體戶的輕盈創業興起，陳怡然對就業市場提出觀察；17歲高中生做的Cal AI月賺112萬美元。羅賓小弟提醒：創投經理人也要追上時代的脈動。

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1998年致股東信。Bezos強調要敬畏的是客戶、而不是競爭對手——客戶的忠誠只維持到別人提供更好的東西為止。招聘上他問三個問題：你崇拜這個人嗎？他能拉高團隊的平均水準嗎？他在哪個方面是超級明星？1999年的目標包括擴充倉儲與系統、建設品牌、擴大品類，以及打造板凳實力與流程。信末照例附上1997年的信，提醒股東不忘初心。

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Robin推薦：只有時間看幾篇股東信，就看這篇。Bezos回答「Day 2長什麼樣」——停滯，接著無關緊要，然後是煎熬的衰退，最後死亡，所以公司要永遠保持Day 1。四件裝備：第一，真正的使用者至上，客戶永遠「美妙地不滿足」；第二，抵禦代理化，流程與市調不能代替親近使用者；第三，擁抱外在趨勢，當年是機器學習與AI；第四，高速決策，有70%資訊就出手、不同意但執行、快速升級不協調、別用一刀切的流程。

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蔡鈺復盤楊浩湧的瓜子對人人車之戰，資本勢能是關鍵武器：一個月夜行軍開進40個城市、砸上億元廣告，單量拉出1700對700的差距，A輪融資2億多美元更直接壓制對手的融資空間。燒錢燒出壁壘，資本勢能把市場格局一路推向9:1。所以別輕信「把自己幹好就行」「市場很大容得下大家」這類安慰。但蔡鈺也提醒，資本只是基礎，數據與算法構成的護城河才是最深的一層。

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Amazon上市後的第一封股東信，此後每年信末都附上它。核心就是長期主義：一切以客戶為中心；果斷放棄看不到回報的項目、對看好的項目加倍下注；財報好看與最大化現金流二選一時，永遠選現金流；用股權激勵留住人才。信中披露1997年成績：營收1.47億美元、增長838%、復購率58%、使用者151萬。Bezos說，這些數字會被超越，但長期主義的原則不變。

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專業相機銷量從2010年的1.21億台跌到2024年的830萬台，Insta360卻在全景相機拿下全球67.2%市佔、連續六年第一。劉靖康自學程式、拒絕周鴻禕與李開復的邀約，從直播軟體轉做硬體；VR泡沫破滅後，他把全景相機的消費場景從專業VR設備轉到運動相機，自承「摘了GoPro的果子」——全景雙鏡頭解決極限運動「拍得到比拍得好更重要」的痛點。創業十年他多半扮演跟隨者（跟RICOH、大疆、GoPro），卻總在功能與場景上創新超前，如今角色互換，大疆反成了跟隨者。羅賓小弟：相較純軟體，台灣或許更適合硬體或軟硬整合創業，但對手就是中國廠商。

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2001年，Amazon在四年拼增長、兩年降成本之後，終於能平衡分配資源：七月大降價（20美元以上的書統統七折），把低價加成精選、便利之外的第三支柱。改善成本結構帶來更低價格，低價拉動增長，增長又進一步分攤成本，形成良性循環；從根源減少出錯，同時幫助了體驗與成本。投資框架上Bezos重申選現金流而非財報：一股股票就是一份未來現金流，搞懂未來現金流和未來股數，就知道公司現在值多少。2002年目標是營業現金流轉正、產生自由現金流，並把員工股權淨稀釋率五年內控制在3%。

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得到頭條轉述《晚點LatePost》的李想專訪，Robin開頭串場（承接國美隕落、味之素轉型兩篇）。三個對其他行業也有啟發的觀點：第一，終局思維先做規模假設——王興、王慧文的建議是先討論規模，再看技術、需求、商業與競爭的變化；規模決定要不要平台化（一定要，才能解決產能），以及哪些自研——電池、面板越通用越不碰，能帶來差異化的HUD、空氣懸架、核心晶片必須自研。第二，避免「兩萬人陷阱」靠矩陣型組織的多目標互鎖：銷售同時接受創新部門考核，賣出一個新產品、業績按十個老產品算；王慧文說，世界盃決賽不可能出現特色球隊，你必須各項都很強。第三，人才三個基本功：語文題（溝通——李想當年手畫一張A4紙說服王興投資）、數學題（產品價值＝產品力×品質÷價格，產品力有上百項量化定義）、哲學題（不停問為什麼，秉承羅素的實事求是與包容協作）。

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2004年致股東信的主題是自由現金流。Robin導讀：Bezos想強調Amazon有很強的創造現金能力——固定資產的資本支出僅佔營收4%，商品賣掉很快收現（應收天數低、存貨週轉超快），付給供應商的時間卻較長，所以生意做越大、現金流量越多。信中Bezos解釋為什麼終極指標是每股自由現金流而非盈利：股票價值反映未來現金流的折現，而營運資本、資本支出與股權稀釋都影響現金流。「瞬移機」反例：一台1.6億美元的機器，每年盈利翻倍、四年共賺1.5億，卻累計5.3億負現金流——當增長所需的投資超過這些投資產生的現金流現值時，盈利反而傷害股東利益；EBITDA年年翻番也一樣會誤導，因為EBITDA不是現金流。Amazon的「現金產生營運循環」：先收到買方的款項、再付錢給供應商，70億美元的生意只壓4.8億庫存；2004年自由現金流從1.31億增至4.77億、增幅38%，股權激勵發行量與2003年持平。

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俞敏洪談創業：移動互聯網與智能時代帶來更多機會，創業在未來二三十年仍是熱門話題；但創業沒有最佳時機，也絕不能一時衝動——決定創業的難度一點不亞於結婚、落戶等人生重大決定；當配角合夥人比當創始人容易決定，因為主要資源不由你提供。四個注意：第一，要有真正的好項目——做讓自己興奮的事，不問別人做過沒有、只問自己能否做成（他創辦新東方時中國已有幾萬家培訓機構，憑的是喜歡學生、課教得好、收入更高三點把握）；第二，金錢支持——糾結「50萬創業還是買房」，其實是沒想清楚為什麼創業；真正好的項目原則上不需要自己投太多錢，有天使和種子基金，先用幾萬元做個模型出來；第三，好團隊——要有真正能說話算數的領導，利益分配公正、分工明確、對前景預期一致，並做好長期艱苦奮鬥的心理準備；第四，創始人必須是領袖型人物——決斷力、調動社會資源的能力，在中國尤其是「會用人」比專家出身更關鍵（馬雲不是互聯網出身）。他主張積累一定經驗再創業：大學剛畢業就創業，失敗概率會高很多。

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書摘講Peter Thiel與PayPal：起跑足夠快，你不僅能超越對手，還能把他們遠遠甩在身後——要麼進入一個沒有競爭者的新興領域，要麼迅速而果斷地行動，讓競爭者望塵莫及；最重要的不是擊敗對手，而是完全擺脫競爭。PayPal早期直接把錢給使用者：推薦一位朋友，兩人各得10美元——既展示了轉帳的使用場景，獲客又比廣告更便宜、更直接。當時PayPal連完整的商業模式都沒有，Thiel選擇先擴大規模、再設計商業模式，每月燒錢超過1000萬美元；使用者從24個起步、一天增長7%、三個月突破100萬，靠的就是複利式的「逃逸速度」。Reid Hoffman解釋為什麼大公司往往不是最危險的對手：eBay一個失誤會激怒數百萬使用者、還可能引來監管，所以猶豫不決，花了一年多才推出支付系統。2002年，eBay以15億美元收購PayPal。Robin：你可以因為更遠大的目標推遲盈利，但不能永遠逃避怎麼盈利這件事——必須講清楚未來要怎麼盈利，投資人才會願意承擔風險、願意等待、然後賺大錢。