創投與投資

導讀

19世紀末還沒有專門的創投行業。摩根1878年破例支持愛迪生的電燈事業，不顧父親反對，1880年底再投100萬美元建曼哈頓中央發電站，還幫愛迪生重組董事會、趕走不滿的投資者。蜜月期在1892年結束：摩根發現湯姆森-休斯頓的利潤率是愛迪生公司的兩倍多，轉而支持兼併——愛迪生在毫不知情下失去公司，名字被從通用電氣拿掉，持股僅剩10%的他憤而清倉退出。從創業家角度看是資本的冷酷無情；從結果看，通用電氣成了20世紀最偉大的工業公司之一，愛迪生對交流電的頑固阻撓也證明他不是帶領電氣工業進入20世紀的人。羅賓小弟：創業家要認清自己能力的邊界——成功不必在我，但成功一定有我。

導讀

Robin 談 VC 工作的本質與使命。VC 永遠在發現沒被服務好的地方，試著看更大的市場，以第一性原理穿過事物表面、尋找更具顛覆性的機會；資本永遠是行業發展的加速器與催化劑。早期投資必須走在技術、市場與商業的前沿，從業者要保持年輕心態、開放態度、不斷學習，甚至不斷與年輕人交流。他認為 VC 是讓這個時代好的創業者加速實現夢想的力量；除了財務回報，更應有一份使命感——作為促成世界改變的推動力量，就社會效應與影響力而言，是一件非常有價值的事。

導讀

作者回顧創投在創新生態中的角色，認為它除了提供資本，更要串連人才、政策與市場，陪創業者承擔失敗。台灣創投四十週年的回顧，在這篇文章中轉化為對下一代產業發展的責任。

導讀

Robin五點評論機構投資人的時間壓力：一、機構投資人有基金到期處分的時間壓力，需要在短時間創造高收益，也就是要成長——但創業家對時間的急迫程度可能跟投資人不一樣；二、機構投資人看新創獨角獸，通常不滿足於線性成長，一段時間達不到指數性成長，成為獨角獸的機率不大，能帶給投資人的報酬相對有限；三、新創還在產品打磨、找PMF的階段，不要貿然找機構投資人——投資後往往要求你實現指數成長、加大市場投放，而不是還在打磨找PMF；四、機構投資人的強時間壓力不一定是壞事——如果你做的事很重要、未來會成為the next big thing，留給新創的時間很短、機會之窗不大，必須短時間內拿投資人的錢完成市場布局，不然巨頭入場時通常也沒你什麼事；五、很多團隊覺得不想有時間壓力、想找CVC或evergreen fund，還是要清楚他們也有自己的財務壓力和考量——而且如第四點，有時間壓力的VC其實搞不好是更好的選擇。

導讀

有限存續期可能迫使創投在好公司持續成長前退出。這篇專欄從長期持有與股東流動性的矛盾出發，討論永續型創投及上市如何改變投資期限、退出安排與早期投資空間。

導讀

創業投資的報酬由冪次法則（Power Law）主宰：Y Combinator 早期內部統計，投資約 200 家團隊時，第一名的報酬超過第 2 到 200 名的總和，第二名又超過第 3 到 200 名的總和。所以創業投資怕的不是投錯公司虧錢，而是錯過好公司——FOMO（fear of missing out）就是「寧可錯投一百，不可放過一個」，因為放過的那個很可能就是決定投資成敗的公司。這也解釋了為什麼有些基金會投看起來奇葩的創辦人：1978 年你可能不投 Jobs、2004 年不投沒畢業的 Zuckerberg、2003 年不投想上火星的 Musk，而他們都憑一己之力改變了一個世代。

導讀

筆記式整理：創投應該投資Next big thing、未來下一代的產品，提前布局才有機會壟斷或取得高市佔與uniqueness；做當下賺錢、固定分紅領股利的項目，並不適合VC思維。ToC模式簡單、轉虧為盈快、廣告邊際成本近零；ToB環節複雜（銷售、售前、售後、顧問導入），每塊錢收入都有不低的邊際成本，毛利率一開始低就很難優化。投ToB要看NDR、用戶取得成本等業務指標；SaaS毛利率70至80%代表用戶的switching cost與產品的unique；客製化公司只有20至30%毛利率，因為用戶只允許這麼多，超過就去找下一家。引巴菲特三要素：好生意、好團隊、good price，好生意放第一。Robin歸納三點：一、投未來，提前布局達到高份額甚至壟斷；二、關注NDR、用戶取得成本、用戶終身價值；三、投產品型、高毛利的項目，因為那代表很強的競爭力與用戶轉移成本。

導讀

由 Elon Musk 調侃 Buffett 沒及早投資 Tesla 談起，整理 Buffett 的能力圈語錄：能力圈的大小不是關鍵，確定邊界所在才重要；知道邊界的人會比能力圈大五倍卻不知邊界的人富有得多；「我們沒有任何辦法擊倒泰森」，只做能力範圍內的事；重要的不是知道什麼，而是真正明白自己不知道什麼；找不到有信心標的就只會等待，不會擴大範圍。Robin：知道邊界是一件事，持續學習擴大能力圈是另一件事；Buffett 謹守邊界又每天大量閱讀、遠離噪聲、獨立思考，加上做時間的朋友，也能創造非凡成就。

導讀

投資實務情境題：產業風口正夯、成長數據亮眼，但投資經理 R 對終局和路徑還沒想透，該不該投？早期投資常常看不清終局——路徑是 A→B→C 還是甲乙丙丁，團隊和投資人都不明白。R 把情境分三種：想得透、故事完整、數據漂亮的搶破頭；只會說故事、產品數據普通的先再看看（投資人長年被騙也有經驗值）；關鍵是第二種——產品不錯、踩中風口、數據高速成長但路徑不明，就努力推推看，投後再一起研究數據、流量轉換與商業模式的可能。題外話：投資經理 R 很缺案子。

導讀

全球資金狂潮下 VC 行業迎來新浪潮，台灣該怎麼找機會？早期新創與成長期 VC 投資佔不動產、固定收益、股票次級市場的比重可能僅 1-2%，但這不到 2% 的資金促成了 Apple、Amazon、Google、Facebook、Tesla——台灣做長遠規劃，應引導微量資金往未來投資。Robin 幫台灣 VC 說話：被批評不夠國際化，其實 VC 是非常在地化的行業，須長期深耕、取得信任、累積知名度才有最好案源；中華開發早年在美國、中國設點，最好的案子也不會第一時間找上門。重點不是表面國際化，而是台灣 VC 如何有效協助台灣團隊國際化。

導讀

前段摘錄華興包凡談A、B、C輪融資：A輪驗證技術或產品有人用、琢磨商業模式；B輪規模化複製；C輪接近IPO，做規範化或行業整合。Robin整理各輪：種子與天使輪做出產品與探索需求；Pre-A與A輪找到PMF與可盈利模式；B輪快速大量複製，營收應指數成長但不見得獲利；C輪之後加深護城河、全面拓展、準備IPO。精益創業的關鍵是低成本快速試錯，找到PMF後再快速放大。

導讀

前段摘錄書中談管理董事會：永遠說實話，只彙報事實，不提發生可能性低的事。Robin以法人董事代表人的經驗補充：公司每次報的案件與合作對象都不一樣，董事就會想追問；建議先說清楚上次講過的案件、產品、合作對象的進度，延遲、不如預期或終止都要說明原因與學到的教訓、未來怎麼改善，與其讓董事用有限記憶詢問，不如主動講清楚。

導讀

Robin分享主管問他：這幾年掛牌火熱的公司有幾家曾經去媒合會Pitch？他的觀察是，台灣早期創業家多來自動手解決客戶問題的族群，如北科大空調科系發展出無塵室與半導體廠務工程公司，或從電子大廠、工研院累積需求後再創業（他以印能為例）。他認為台灣創新創業生態系要思考如何與台灣核心優勢與資本市場結合；資源有限的島國更要聚焦、發揮強項，不必想在每個項目都拿金牌；若創業項目從海外起步則另當別論。他並舉例：若在海外募資，講半導體相關、客戶是台積電，會比講台灣客戶的平台軟體更容易讓人想多談。

導讀

前段轉載Sam Altman談自信：成功者至少有一次預測正確而當時人們認為是錯的，自信必須與自我認知平衡，聽批評時先假設「這是真的」。Robin的評論指出：創業家往往自信又樂觀，他作為VC在外常說「這是我個人的意見，如果和你的不同，你是對的，不要被我影響」；大部分VC持續保持開放態度接受新知。他認為創業家自信之餘也要保持謙虛、敬畏與開放，因為創業路上不知道自己不知道的坑太多了。

導讀

外文說明：早期募資不要為小價差犧牲融資機會和好投資人，過高的估值可能在下一輪變成枷鎖、增加壓力。Robin插註：要找的是長期夥伴，不是來接盤的人。額度比例的試算是假設情境、不是實際交易建議；最高價的投資人不一定最差，公開市場價格也不是絕對標準，權利稀釋與條款仍須逐案評估。

導讀

Robin 給投資戶的募資節奏建議：一、募資的悖論是你有錢才融得到錢；二、錢燒到一半之前就啟動新一輪，不要等沒錢才求爺爺告奶奶；三、掌握募資節奏搭配燒錢速度，燒太快就會時時刻刻都在募資；四、投資人若覺得你下一輪不順或可能 down round，這一輪大概率不會如意，甚至要求折價，開啟信心惡性循環；五、手邊有充裕資金才有底氣慢慢談；六、先爭取現有投資人支持，股東結構最好有能持續支持三成以上的股東；七、做出成績讓投資人來找你，比你去找他們好談；八、簡報別千篇一律，針對目標投資人在意的點做客製化。

導讀

書摘討論募資實務：現金週轉的規劃、先處理重大風險再募資、從回饋判讀投資人的興趣、募資勢頭（momentum）的建立，以及備案的重要。Robin短評建議：找有經驗的投資人諮詢。

導讀

整理三層評估標準：第一層，有需求加上稀缺就可以收費，產生盈利；第二層，科技會改變稀缺，要能持續盈利就需要護城河；第三層，可擴展性與定價權決定報酬能否提升。注意：投資人要求不一；顛覆不會一夜之間讓價值全無；掌握稀缺也需要成本與付款能力支撐，壟斷不是增長的必要條件且須合法。

導讀

田軒《創新的資本邏輯》書摘，談什麼樣的資本才能支持創新：VC透過主動治理、知識網絡與資金支持創新，對短期失敗容忍、對長期成功給予高額回報，這種「短期容忍失敗、長期獎勵成功」的機制正是創新需要的資本形態。基金本身的募資結構與流動性制約會影響投資行為——研究發現，剛成功募到新基金的年輕機構對失敗的容忍度會提高；職涯考量對投資風格有雙向影響，年輕經理人可能更保守也可能更激進，學界尚無一致結論。（書中引用的學者研究年份與方法未逐項核實。）

導讀

萬維鋼精英日課轉述Morgan Housel的泡沫模型：泡沫不是道德問題，而是不同時間尺度的玩家在玩不同的遊戲。第一步，公司有了真實成績、吸引注意；第二步，短線玩家加入，推高價格；第三步，長期投資者被短期的價格走勢誤導，以為市場在告訴他們什麼；第四步，短線資金撤出、價格破裂。重點不是判斷市場對錯，而是知道自己的策略和時間尺度，以及市場上的其他參與者是誰。這個模型是理解工具，不是擇時工具。

導讀

Robin 在 2020 年 7 月回顧 Tesla 的財務轉折，並思考企業是否解決問題、創造不可替代的價值。原貼文對 2019 年可轉債金額與轉換價註明是模糊印象；Tesla 2019 Q1 文件記載償還 9.20 億美元可轉債，2019 年 5 月定價文件則列初始轉換價約每股 309.83 美元，與原貼文回憶的約 250 美元不同。Model 3、現金流與 2020 年股價敘述保留為當時回顧，並未在本輪重建完整時間序列。文中股價為當時拆股前口徑，不宜直接與後來價格比較。

導讀

原貼文標示得到／吳軍《矽谷來信》，比較 Sequoia、KPCB 與 YC 的投資理念。Sequoia 三階段、名片背面說清業務、公司基因等內容，可與吳軍 2008 年〈浪潮之巔〉創業投資章部分對照，但不能據此確定整篇來源或其餘細節。KPCB 的投資成敗與介入方式是原貼文轉述，不代表本站已查證或目前政策。YC 重視創辦人潛力與導師經驗；Paul Graham 本人簡介列出的共同創辦者還包括 Jessica Livingston、Robert Morris、Trevor Blackwell。

導讀

Robin 談 VC 的時間尺度。VC 基金常見存續約 10 年，短的 5 至 7 年；相比二級市場的投信基金，VC 仍屬中長線投資者，必須以「年」為維度思考趨勢變化，不必在乎每日波動。在基金期限的保護與限制下，佈局 5 至 10 年的投資項目最合適：VC 從業人員必須感受什麼趨勢會在這 5 至 10 年間發生、什麼只是煙火般燦爛但不持久；而說要佈局 15 至 20 年，又超出基金期限——若真看準 20 年後的趨勢，卻在 10 年時基金到期必須減資清算，很可能中途扼腕死在沙灘上，給後進者完美鋪路。結論：認清自己行業的環境條件，在條件下發揮專長；短線與超長線思維都不適合 VC。

導讀

創業投資的錯誤有兩種：投錯項目賠掉本金，或錯過項目錯失一大段 upside；一般 VC 擔心投錯，頂級 VC 更擔心錯過。一個組合中只要有一家創造百倍、千倍報酬，其餘失敗也無妨，對失敗的容忍度因此大幅提高；反之若像債權般只擔心本金，只能換到低報酬，也無法鼓勵創新。Robin 認為這行最有挑戰也最有意思之處，在於必須持續學習、接受衝擊，在一路投錯與錯過中修正投資邏輯。他並勉勵台灣 VC：IRR 15 至 20% 很好，但可以設定更高目標，為台灣注入創新與前進的動能。